Inwestycja typu private equity
Gekoplast – od stworzenia firmy do transakcji wyjścia. Case study budowania
wartości przez TFI Capital Partners
Gekoplast jest dobrym przykładem na
prześledzenie wszystkich możliwych faz procesu inwestycji typu private equity,
w której TFI Capital Partners pomnożyło zainwestowane środki ponad 5 razy.
Inwestycja na rynku produkcji płyt z polipropylenu (szeroko pojęta branża
opakowaniowa, przetwórstwo tworzyw sztucznych) rozpoczęła się w 2010 roku,
kiedy doszło do przejęcia dwóch konkurentów, a zakończyła się w styczniu 2018
roku, kiedy nastąpiło końcowe rozliczenie wezwania na akcje Gekoplastu, jakie
ogłosiła włoska grupa Karton – największy podmiot z branży w Europie. Wyjście
TFI Capital Partners z inwestycji w Gekoplast zostało docenione przez
branżowych ekspertów, którzy nominowali tę transakcję do Nagrody Polskiego
Stowarzyszenia Inwestorów Kapitałowych (nagrodypsik.pl). W finałowej czwórce w
kategorii „Wyjście private equity” znalazły się – oprócz TFI Capital Partners i
Gekoplastu – transakcje Enterprise Investors (Dino), Resource Partners (Grupa
Delicpol) oraz Mid Europa Partners (Żabka).
Warto zauważyć, że Gekoplast po
głębokiej restrukturyzacji pod skrzydłami TFI Capital Partners wyrósł na lidera
w regionie CEE i wszedł do grona pięciu największych podmiotów z branży w skali
europejskiej. Uruchamiając produkcję przekładek transportowych (layer-pads)
znalazł się również w gronie firm najbardziej zaawansowanych technologicznie.
Łączne
wydatki Capital Partners Investment I FIZ, funduszu zarządzanego przez TFI
Capital Partners, związane z Gekoplastem miały wartość 15 mln PLN. Łączne
wpływy, jakie trafiły do funduszu, to natomiast 80 mln PLN, z czego 66,3 mln PLN w ramach
odpowiedzi na ofertę grupy Karton. Fundusz
zarobił więc na tej transakcji 430% przy
średniorocznej stopie zwrotu (IRR) na poziomie 27,5%. Imponującymi zyskami mogą pochwalić
się również inwestorzy giełdowi, którzy wzięli udział w IPO. Kupując akcje
Gekoplastu w grudniu 2014 roku po 8,8 PLN, a sprzedając po trzech latach w
wezwaniu ogłoszonym przez grupę Karton po 15,31 PLN za akcję, zainkasowali wraz
z wypłaconymi dywidendami (1,4 PLN/akcja) blisko 90% zarobku. W tym samym
czasie szeroki rynek akcji na GPW (indeks WIG) wzrósł o około 30%.
Jaka jest historia sukcesu inwestycji w
Gekoplast?
Sektor
opakowań na radarze Capital Partners
Analizy strategiczne Capital Partners
wskazały na sektor opakowań jako jeden z perspektywicznych obszarów polskiej
gospodarki, w którym warto było szukać okazji inwestycyjnych. W rezultacie w
roku 2010 sfinalizowano transakcje nabycia dwóch zakładów produkcyjnych z tego
sektora.
Pierwszy zakład o historii sięgającej
1961 roku z lokalizacją w Krupskim Młynie należał do firmy Nitroerg, która w
procesie prywatyzacji została przejęta przez KGHM. Pierwotnie Nitroerg
prowadził dwie linie biznesowe – produkcję materiałów wybuchowych do zastosowań
cywilnych (kopalnie, kamieniołomy etc.) oraz produkcję płyt z polipropylenu i
opakowań z tychże płyt. Doradca prywatyzacyjny zalecił spółce dezinwestycję
biznesu produkcji płyt, słusznie zakładając, że dla inwestora branżowego
zainteresowanego materiałami wybuchowymi segment produkcji płyt nie będzie
atrakcyjny. Dlatego też Nitroerg, przygotowując się do prywatyzacji, ogłosił
przetarg na zakup zorganizowanej części przedsiębiorstwa – biznesu płyt z
polipropylenu. Co więcej, działalność ta generowała straty, więc tym bardziej
oczekiwania cenowe strony sprzedającej nie były wygórowane.
– Sprzedaż części biznesu, która
jest uznawana za non-core to jedna z naszych ulubionych sytuacji
transakcyjnych, bo sprzedający zwykle przedkłada sam fakt dokonania transakcji
nad maksymalizację ceny. Zwykle wtedy decydująca jest również sprawność
transakcyjna, tj. możliwość szybkiego przeprowadzenia procesu łącznie z due
diligence, a tej naszemu zespołowi nie brakuje – komentuje Adam Chełchowski,
Prezes Zarządu TFI Capital Partners.
Jednocześnie zespół Capital Partners –
po analizie konkurencji – negocjował nabycie drugiej firmy z tej samej branży,
tj. spółki Gekokart, działającej w podobnej skali co zakład Nitroergu.
Prowadziła ona działalność w Tarnowskich Górach, zaledwie 20 km od Krupskiego
Młyna (Nitroerg). Była to firma prywatna, która do dalszego rozwoju potrzebowała
inwestora strategicznego. Założona przez Capital Partners spółka celowa nabyła
zorganizowaną część przedsiębiorstwa od Nitroergu, a po uzyskaniu kredytu
bankowego (dodatkowy potencjał generowania stopy zwrotu z
zainwestowanego kapitału) i
zasileniu w kapitał poprzez obligacje objęte przez Capital Partners, przejęła
także Gekokart. Spółka celowa przyjęła nazwę Gekoplast, nastąpiło też jej
formalne połączenie z Gekokartem.
Zidentyfikowane
szanse biznesowe
Potencjał połączonych zakładów Nitroerg
i Gekokart oznaczał stworzenie branżowego gracza nr 1 w Polsce. Jednocześnie
nowy podmiot cechowało relatywnie niskie ryzyko operacyjne ze względu na sprzedaż
do wielu sektorów gospodarki bez uzależnienia od któregoś z nich. Co więcej, dużą
część sprzedaży stanowił eksport w euro, zapewniający naturalny hedging
walutowy w sytuacji zakupu surowca produkcyjnego również w euro. W branży
standardem jest również długookresowa stabilność marż ze względu na przekładanie
zmian cen surowca na ceny produktów finalnych. Patrząc na potencjalnych nowych
konkurentów, warto również zauważyć stosunkowo wysoką barierę wejścia w
przypadku produkcji płyt komórkowych ze względu na skomplikowany proces
technologiczny w porównaniu z innymi segmentami rynku opakowań, jak wtryski czy
rozdmuchy.
Atrakcyjne było i jest również położenie
Gekoplastu na Śląsku. Bliski dostęp do autostrad A1 i A4 oraz sieci dróg
ekspresowych zapewnia szybkie i elastyczne dostawy na rynek niemiecki oraz CEE,
gdzie lokowana jest działalność produkcyjna odbiorców produktów spółki. Lokalizacja
na Śląsku daje również dostęp do rozwiniętego rynku pracy.
Korzystnym uwarunkowaniem dla stopy
zwrotu inwestycji w Gekoplast było również to, że biznes nie wymagał dużych
nakładów na kapitał obrotowy. Długie terminy płatności u dostawców zapewniły
wręcz ujemny kapitał obrotowy. Możliwość taką stwarza oligopolistyczny
charakter rynku polipropylenu, gdzie co prawda ceny niekoniecznie podążają za
spadkami cen bazowego surowca – ropy naftowej, ale jednocześnie silna pozycja finansowa
producentów granulatu polipropylenowego umożliwia im akceptację dłuższych
terminów płatności.
Oczywiście, Gekoplast na samym starcie
miał dużo problemów do przezwyciężenia. Przejęty zakład od
przedsiębiorstwa państwowego wymagał bardzo głębokiej restrukturyzacji. Majątek
nie był wykorzystywany efektywnie, a organizacja procesów była bardzo daleka od
wzorców znanych z firm prywatnych. Ta sytuacja miała jednak również dobrą stronę
– umożliwiła zakup zakładu po niskiej cenie i choć właściwie wszystko źle tam
funkcjonowało, to eksperci Capital Partners wiedzieli, jak to naprawić. Dużym
wyzwaniem była również kwestia
fuzji i integracji zakupionych podmiotów, których kultury organizacyjne były
diametralnie różne. Nowy właściciel widział jednak bardzo duży potencjał,
wynikający z możliwości restrukturyzacji biznesu i spodziewał się bardzo istotnych
efektów synergii.
Zmotywowany zarząd
Realizacja zidentyfikowanego
wysokiego potencjału wygenerowania wartości w obliczu złożonych, dużych wyzwań
biznesowych wymagała zaangażowania skutecznych menedżerów i właściwego
zmotywowania ich do osiągnięcia założonych celów.
– Na starcie projektu
przeprowadziliśmy proces rekrutacji profesjonalnego zespołu menedżerskiego, aby
zbudować w Gekoplaście brakujące kompetencje w zakresie zarządzania, finansów i
optymalizacji produkcji. Co więcej, wyłoniony zarząd spółki potrafił
przeprowadzić ją z sukcesem przez wszystkie fazy, co nie jest takie oczywiste,
gdyż najczęściej specjaliści od głębokich restrukturyzacji niekoniecznie
sprawdzają się w „normalnym” prowadzeniu biznesu. Kompetentny, zaangażowany
zarząd był zdecydowanie jednym z kluczowych czynników sukcesu całego projektu –
podkreśla Adam Chełchowski, Prezes Zarządu TFI Capital Partners.
W ramach programu motywacyjnego
członkowie zarządu Gekoplastu (skład zarządu był stały) obejmowali akcje spółki
i w czasie ogłaszania planów przejęcia Gekoplastu przez włoskiego inwestora posiadali
już łącznie blisko 12% walorów.
Głęboka
restrukturyzacja, rozwój i debiut na GPW
Głęboka restrukturyzacja biznesu
startującego Gekoplastu była koniecznością, aby firma zaczęła zarabiać. W
latach 2011-2012 nastąpiło przeniesienie produkcji do jednego zakładu w Krupskim
Młynie, zbędne aktywa zostały sprzedane, a kapitał pracujący został
zoptymalizowany. Dzięki temu możliwa stała się redukcja zadłużenia spółki o aż
55%. Następnie w latach 2012-2013 miała miejsce optymalizacja zatrudnienia
(spadek o 20%) i procesów operacyjnych (wzrost wydajności maszyn o 20%), a
przede wszystkim – patrząc z pozycji właściciela – wzrost wyniku EBITDA o 70%.
Działania optymalizacyjne sprawiły, iż Gekoplast zdobył przewagę kosztową nad
konkurentami z Europy Zachodniej. Restrukturyzacja na poziomie kosztowym była
szacowana na blisko 6,5 mln PLN rocznie, z czego ponad 1 mln PLN pochodził z
obszaru finansowego, około 2 mln PLN z obszaru HR, blisko 2 mln PLN wynikało z
optymalizacji działań produkcyjnych, a zmiany dotknęły również sferę logistyki,
zakupów, zarządzania majątkiem i jego optymalizacji – przykładowo
termomodernizacja hali produkcyjnej przynosi około 400 tys. PLN oszczędności
rocznie przy okresie zwrotu z inwestycji poniżej dwóch lat.
W okresie lat 2013-2017 Gekoplast
przeprowadził program inwestycyjny bez podwyższania kapitału zakładowego,
którego celem było istotne zwiększenie mocy produkcyjnych i potencjału do
generowania wyników finansowych.
Patrząc na Gekoplast należy
zauważyć przeprowadzenie bardzo dużej restrukturyzacji całości biznesu,
podwojenie mocy produkcyjnych, mocne zmniejszenie kosztów i radykalne
zwiększenie efektywności. Spółka postawiła na automatyzację, a na inwestycje
rozwojowe wydała łącznie blisko 50 mln PLN z własnych środków. Poszerzyła
portfolio produktowe, w tym o hit sprzedażowy, jakim są przekładki transportowe
(layer-pady), dzięki którym dołączyła do wąskiego grona najbardziej
zaawansowanych technologicznie firm w branży.
Porównując rok 2011, pierwszy
pełny rok działalności Gekoplastu, z prognozą na rok 2017 (dane publiczne w
okresie wyjścia z inwestycji, z racji delistingu spółka nie opublikowała już w
2018 roku raportu za 2017 rok), w oczy rzuca się ogromny wzrost efektywności
biznesowej. Podczas gdy przychody rosną o 28%, przekraczając pierwszy raz w historii
spółki 100 mln PLN, o tyle wynik EBITDA wzrasta o 188% (14,4 mln PLN), a zysk
netto – o 992% (7,1 mln PLN). Blisko 11 razy wyższy prognozowany zysk netto
przekłada się na wzrost rentowności na tym poziomie z 1% do 7%, a na poziomie
EBITDA – z 6% do 14%.
– Zoptymalizowanie działalności
Gekoplastu i dynamiczny rozwój spółki, w tym zakup nowych linii produkcyjnych, został
zrealizowany bez rozwadniania kapitału. W rezultacie nawet po sprzedaży części
akcji w ramach IPO oraz po emisjach akcji w ramach programu menedżerskiego
Capital Partners I Investment FIZ kontrolował 73,7% akcji Gekoplastu – podkreśla
Adam Chełchowski, Prezes Zarządu TFI Capital Partners, pełniący również funkcję
Przewodniczącego Rady Nadzorczej Gekoplast SA.
Transakcja
wyjścia
W lutym 2015 roku akcje
Gekoplastu zadebiutowały na rynku NewConnect, a Capital Partners w ofercie
pierwotnej z grudnia 2014 roku, sprzedając ok. 10% walorów, częściowo
zrealizował zysk z inwestycji w Gekoplast przy mnożniku przekraczającym 3x
zainwestowaną gotówkę. W maju 2016 roku nastąpiło przeniesienie notowań akcji
Gekoplastu na rynek główny Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
Gekoplast po debiucie na GPW i
dynamicznym rozwoju potencjału biznesowego był coraz częściej typowany przez
analityków giełdowych jako cel przejęcia. Tak też się stało. 1 sierpnia 2017
roku Gekoplast poinformował o wpłynięciu niewiążącej oferty zakupu 100% akcji
spółki przez podmiot związany z włoskim Karton S.p.A. – liderem branży płyt i
opakowań polipropylenowych w skali europejskiej. Podmiot ten wykorzystał
uzgodniony okres wyłączności na przeprowadzenie due diligence po czym
przystąpił do negocjacji z przedstawicielami Capital Partners. W efekcie
została zawarta umowa, w której Capital Partners I Investment FIZ zobowiązał
się do sprzedaży akcji po 14,88 PLN za sztukę, a włoski inwestor zobowiązał się
do ogłoszenia wezwania na wszystkie akcje Gekoplastu, co stało się faktem. Akcjonariusze
Gekoplastu mieli możliwość odpowiedzi na wezwanie na przełomie grudnia 2017
roku i stycznia 2018 roku, a cała transakcja została rozliczona jeszcze w
styczniu. Inwestor branżowy skupił w wezwaniu 99,3% akcji i podjął kroki co do
przymusowego wykupu pozostałych akcji. W rezultacie nabył 100% akcji
Gekoplastu, a spółka została zdelistowana z GPW. Wartość transakcji nabycia
Gekoplastu przez grupę Karton to blisko 91 mln PLN.
Warto przypomnieć wartość, jaka została
wygenerowana w Gekoplaście pod skrzydłami Capital Partners. Łączne wydatki
Capital Partners Investment I FIZ miały wartość około 15 mln PLN, a łączne
wpływy to 80 mln PLN, zatem mówimy o mnożniku zainwestowanego kapitału ponad
5x, a średnioroczna stopa zwrotu (IRR) miała wartość 27,5%. Prosta stopa zwrotu
około 430% to zdecydowanie więcej niż zwyżka szerokiego rynku akcji w okresie od
połowy 2010 roku do rozliczenia transakcji – WIG wzrósł o około 60%. Także
inwestorzy z GPW mieli możliwość uczestniczenia w sukcesie Gekoplastu. Uczestnicy
IPO z grudnia 2014 roku (8,8 PLN/akcja) mogli osiągnąć stopę zwrotu rzędu 90%
(wezwanie po 15,31 PLN za akcję plus 1,4 PLN dywidend na akcję). Dla
porównania, od czasu IPO Gekoplastu do rozliczenia wezwania – mimo rajdu cen
akcji na przełomie 2017/2018 – szeroki rynek akcji GPW (indeks WIG) wzrósł „jedynie”
o około 30%.